邀您看报告：三花智控: 深度研究报告：三维进取，花开全球

三花由全球冷配龙头到系统方案引领者，四十年基业长青背后其toB底层的
综合能力使其形成冷配现金牛+汽零高增长+机电大空间的强大产业架构。
部件龙头优势稳固，专注领先构筑三维架构。公司作为全球最大制冷控制元
器件制造商，其第二成长曲线新能源汽零已处于全球领先，第三成长曲线如
器件制造商，其第二成长曲线新能源汽零已处于全球领先，第三成长曲线如
机器人机电执行器等抢占先发布局。19-22年间公司三年营收利润CAGR分为
23.7%、21.9%，23年Q1-Q3营收、净利润增速更达21.7%、32.7%，稳健提
升。其多元架构背后“专注领先”战略布局清晰，外延紧密围绕主业部件，
市场地位领先、产品品质领先、全球布局领先，具备优异B端内核壁垒。
核心能力探讨：从阀件寡头壁垒到强响应、强交付、高粘性底层能力。阀件
作为制冷龙头品牌少有的外采件，单件小、种类杂、结构精密、品质影响显
著，对彼之增益不大但又不可或缺，最终形成阀环节准入门槛高、集中度
高、格局稳定的大趋势。叠加三花规模积累、结构优化（电子膨胀阀代表），
稳固了自身寡头垄断、高盈利的现金牛地位。由阀到系统方案展业中，形成
强大toB综合能力，即定制化响应、订单高效输出、高用户粘性，为产品跨
越、领域跨越提供强大支撑。
走向系统方案，围绕热管理和机电领域的能力圈外扩。1）汽车热管理：把
握新能源汽车变革拐点，三花前瞻布局下依托核心领域强壁垒，其车用电子
膨胀阀绝对优势下延展热管理集成，在热管理三代升级中价值量持续扩大，
由数百增至数千元，向系统解决方案商延展下已形成高度绑定的客户壁垒。
2）储能热管理：与汽车技术同源下，公司拥有储能液冷热管理的大部分核心
部件，当前与标杆企业合作陆续落地。3）机器人机电执行器：公司聚焦人
形机器人机电执行器产研，凭借与推动者特斯拉长期的供应链信赖、高效产
研响应能力、综合低成本及全球生产稳定性，三花有望与特斯拉延伸合作，
成为人形机器人关节驱动系统的供应商。在新领域次第延展下，公司覆盖价
值、产业定位持续增强，体现其新领域增量及B端能力强化。
业务增量驱动落地：1）制冷现金牛：结构提升、全球拓展、商用覆盖。全
球空调变频化带动价端结构升级，对应电子膨胀阀长期受益。同时公司积极
布局商用制冷高货值业务，同步拉动主业盈利升级。2）热管理高增长：汽
零系统量价齐升，储能空间广阔。新能源汽车全球渗透率提升基础下，公司
与众头部车企合作密切在手订单充足，配套数量及产品集成的价值量均有望
高增长兑现。同类储能液冷热管理加速扩容布局，正处产能爬坡、份额提升
期。3）机器人大空间：单机价值量跃升，行业星辰大海。政策、资本及技
术多级赋能下人形机器人产业潜力加速释放，GGII预测2030年全球规模有望
达到200亿美元，我们测算三花机器人部件单机价值量有望达到数万元，相
较已有业务为纯增量新板块，是第三成长曲线的核心中长期空间所在。
投资建议：公司B端底层能力支撑其优异架构，传统主业稳健优化，热管理
确定性与成长性共存，人形机器人展望打开长期空间。我们维持公司23-25
年归母净利润预测为31.5/38.5/47.7亿元，对应PE为25/20/17倍。参考绝对
估值法，维持目标价32元，对应24年31倍PE，维持“强推”评级。
风险提示：新业务拓展不及预期，空调景气大幅下行，宏观环境大幅波动。
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