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研究方法 | 环境不确定性是如何影响公司特质风险的？——基于现金流波动和会计信息质量的中介效应检验

来源：花匠小妙招时间：2025-09-23 03:29

作者简介：

花冯涛，男，上海财经大学博士，安徽师范大学经济管理学院副教授，硕士生导师。研究方向为资本市场与风险管理。主持完成国家社会科学基金青年一项，在《南开管理评论》、《中国经济问题》、《上海财经大学学报》等期刊上发表论文达近二十篇。

徐飞，男，武汉大学博士，安徽师范大学经济管理学院讲师，会计专硕导师。研究方向为会计与公司治理。

文章简介

研究缘起：

笔者有幸在《南开管理评论》发表本文，但仍深感有诸多不足之处，希望借本文的写作与各位学者专家多交流学习。本文的研究主题是公司特质风险，它在实质上与非系统风险属于同一概念，基于影响因素和定价研究的需要，学者均将其称之为特质风险或特质波动。本人的博士论文和所主持的国家社科基金青年项目均是以特质风险为研究聚焦点。自从哈佛大学的Campbell教授的研究团队在2001年发现“特质风险现象”以来，该领域逐渐成为微观金融学研究的新兴领域。当前该研究领域主要分为三个范畴：即特质风险的影响因素研究、特质风险定价研究和特质风险的经济后果研究。其中，学者涉及领域最多的是第一个研究领域，即特质风险的影响因素。但绝大多数人仅仅是企业企业内部特质因素的视角分析特质风险的形成机制，如股权结构、公司规模、上市年龄、企业经营战略等。当然，上述研究有其深厚的理论根基，根据传统的资产定价原理，特质波动的风险因素来自于企业或微观个体内部，这也是我们称之为特质风险的由来。很少有学者从企业外部环境的视角予以关注。

本人在长期的特质风险研究过程中，发现特质风险（或者非系统风险）与系统风险之间存在较强的关联性。近年来，国外学者也开始关注到这个问题，类似的working paper出现3到4篇。这给本人一个启示，既然两者存在关联性，那么，市场风险因素，即企业外部环境的不确定性是否对特质风险存在影响？提出这个问题，有两重意义：首先，从资产定价层面上解释了特质风险和市场风险存在关联性的原因。另一方面，进一步拓展了公司特质风险影响因素的研究领域。这是本文研究环境不确定性和公司特质风险相关性的立论基础。

不可回避的是，根据传统的资产定价原理，根据环境不确定性和特质风险属于“两个世界”的事物，两者如何发生联系，即不确定性对特质风险的影响机制，这是本文需要着重解决的问题。本文的分析逻辑是环境不确定性虽然作为市场风险因素，企业并非被动的承受外部风险因素的冲击，而是做出内部调整或本能反应，如企业的技术创新、经营战略调整、管理层私利行为等，但上述行为不可避免的导致企业现金流波动和会计信息质量发生变化，而这两者则是特质风险的直接影响因素。因此，本文以上述两者作为中介变量，考察环境不确定性和特质风险的相关性。另外，这种影响有正面也有负面，增加了企业未来价值的不确定性。能否降低环境不确定性对特质风险的影响，则有助于加强经营可持续性的稳定器，那么，什么因素能够存在减缓作用？毫无疑问的是公司治理机制的优化，本文选择股权制衡度作为衡量指标，考察该指标是否存在显著的调节作用。以上是本研究的立论起缘和理论渊源。

研究内容：

本文以2000-2015年的深沪A股为研究对象，通过中介效应检验，分析环境不确定性对公司特质风险的作用。研究结论认为：环境不确定性导致现金流波动上升，以及会计信息质量的下降，进而对公司特质风险产生正向推动作用；股权制衡度的提升改善公司治理机制，降低了现金流波动和会计信息质量的中介效应，抑制环境不确定性对公司特质风险的作用。本研究从经营环境的视角分析了公司特质风险的成因，其研究价值在于，不仅回答了环境不确定性作为系统风险因素，影响公司特质风险的作用机理；而且回答了股权制衡度是否对不确定性和特质风险相关性产生作用的问题。另外，本研究让我们对系统风险与特质风险之间的相关性有了新的认识。

投稿经历：

本文是笔者所主持的国家社科基金的核心成果之一，也是第一次向《南开管理评论》投稿。非常幸运的是顺利通过初审，进入外审阶段。在外审阶段历经三个审稿人的批评指正和修改建议，以及大大小小七次退修，论文不断完善和凝练，算是一个“百炼成钢”的过程。

之所以最终能够被《南开管理评论》接受，个人感觉有三点值得注意：

第一是选题要好！为什么要这篇论文，它的研究意义何在？在退修过程中，三个审稿人，在十几条修改意见中，有将近4条与此相关。文章写到最后，笔者的感悟就是，希望读者拿起文章，读完摘要和引言，就意识到该研究的重要性在什么地方？

第二是注重理论论证的严密性！第二个审稿人在退修意见中说到，理论分析的合理性和逻辑的严密性是一篇好论文的生命所在。三个审稿人均对文章的相关理论问题提出一针见血的质疑和真知灼见的修改意见，他们对本文的凝练过程起到巨大的帮助。从引言的问题构建，到理论分析和研究假设的步步推演，再到实证结果的理论说明，笔者几乎将文章内容重新撰写，而且不止一遍。行文语句的不断推敲，文章架构的反复搭建，逐渐使得论文不断成熟

第三是研究方法的规范性和合理性！在退修过程中，审稿人对本文的中介变量、中介效应检验等方法均提出了有益的修改建议，这也是本文修稿过程中最为繁重的阶段，但也是日臻完善的重要阶段。

结束语：

谈两点感悟，首先，个人感觉《南开管理评论》的外审专家的专业水准和审稿意见的确对论文水平的提升起到巨大的帮助；其次，我由衷的感谢编辑部老师的帮助，不论何时拨通电话和发送邮件，编辑部的老师们总是态度温和、认真负责、异常耐心的回答我每一个问题，让我那颗在修稿过程中非常焦躁的心得到莫大的心灵慰藉。希望大家能够把更优秀的成果发表《南开管理评论》上，也祝愿《南开管理评论》越办越好！

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原文刊于2018第4期

编辑：严莉

审核：周轩